O mercado financeiro considera que o programa de leilões de swap do Banco Central, que completou um ano na sexta-feira (22), foi bem-sucedido em conter a disparada do dólar ante o real e, em paralelo, a aceleração da inflação. No entanto, a avaliação é de que a posição vendida do BC em swaps, que já soma US$ 93,156 bilhões, precisa começar a ser revertida em algum momento, para evitar uma elevação do risco cambial.

Em 22 de agosto do ano passado, quando o programa de leilões diários foi anunciado, o BC tinha uma posição vendida em swaps de US$ 41,033 bilhões. A partir dali, esta posição aumentou gradativamente com leilões de 10 mil contratos (US$ 500 milhões) realizados de segunda a quinta-feira, que duraram até o fim de 2013. Este ano, a oferta passou a ser diária, de 4 mil contratos (US$ 200 milhões). No período de um ano, o BC acabou elevando em US$ 52,123 bilhões, para US$ 93,156 bilhões, sua posição vendida.

O problema é saber quando o BC terá espaço para iniciar a desmontagem desta posição vendida. Além do cenário eleitoral, que pode acentuar a volatilidade no câmbio, o fluxo de dólares para o País vai mal (saldo positivo de apenas US$ 2,856 bilhões até 15 de agosto) e o Federal Reserve (Fed, o banco central norte-americano) esboça uma alta dos juros antes do que o previsto - o que pode roubar liquidez do Brasil. Para complicar, a inflação projetada está muito próxima do teto da meta e o avanço do dólar pode tornar o controle de preços pelo BC ainda mais difícil.

Por isso, oficialmente o BC pretende manter os leilões diários de swap até o fim do ano. "O mercado está tendo a disponibilidade de hedge. Resta saber até que ponto a posição do BC é realmente grande ou não. Já houve uma discussão sobre o limite ser um quarto do tamanho das reservas. Se for isso, estamos bem próximos do limite", destacou Cleber Alessie Machado Neto, especialista em câmbio da H. Commcor DTVM. De fato, na última quarta-feira (20) as reservas internacionais brasileiras somavam US$ 379,377 bilhões. O limite de um quarto representaria cerca de US$ 94,8 bilhões - sendo que a posição atual de US$ 93,156 bilhões do BC está bem perto disso.

"Não existe um número mágico, não há um ponto ideal", argumenta, por sua vez, o economista Silvio Campos Neto, da Tendências Consultoria. Para ele, a desmontagem dos swaps pelo BC dependerá de como o mercado reagirá ao desfecho do processo político. "Se houver entrada de dólares, com maior otimismo, haveria espaço para reversão do processo (de swaps) ainda este ano. Mas se a eleição gerar uma percepção pior, teríamos saída de capitais do Brasil e mais a alta do dólar lá fora, o que seria uma pressão dobrada", comentou. "Assim, o BC teria dificuldades para reverter este processo, sob pena de colocar mais gasolina na questão cambial."

Sidney Nehme, sócio da NGO Corretora, enxerga riscos na estratégia do BC. "Um risco é o excesso de venda de swaps. Porque quando você começa a proteger demais o mercado, é porque a sua moeda (o real) é fraca", avaliou. Ele defende que, em algum momento, a posição vendida em swaps do BC poderá detonar um movimento especulativo, que se traduziria em elevação do dólar ante o real.

"Além disso, quem tinha dívida a vencer em dólares pode ter buscado hedge no ano passado, por exemplo. Com a dívida vencendo agora, a empresa pode desfazer o hedge e ir para o mercado à vista, buscar dólar para saldar o compromisso. O problema é que o fluxo de dólares para o Brasil não está bom e a pressão pode aumentar no mercado à vista de dólar", comentou.

Campos Neto, da Tendências Consultoria, vê ainda um risco fiscal. Por enquanto, o BC tem registrado ganhos com os swaps, porque a moeda americana tem se mantido acomodada ante o real. A baixa no balcão em 2014 até ontem era de 3,82%. Como mostrou o Broadcast na última segunda-feira, a instituição registrou lucro de R$ 20,17 bilhões com swaps no acumulado de 2014 até junho. Porém, caso a moeda americana dispare, o BC passará a registrar prejuízos com sua posição vendida em swaps. "Se houver depreciação da moeda (real), o BC pode perder. É um risco", comentou.

Objetivos cumpridos

Oficialmente, no lançamento do programa em agosto do ano passado, o BC disse que os leilões serviam para conter a volatilidade e garantir o acesso ao hedge (proteção) no Brasil, em um cenário de pressão de alta para a moeda americana, em função do início do tapering (retirada dos estímulos) do Fed.

"Claro que ficou evidente que havia uma estratégia do BC contra a inflação por trás destas atuações. Houve a justificativa de que os leilões suavizaram a pressão cambial, mas é evidente que, sem as atuações, o dólar poderia estar mais apreciado, o que seria ruim para a inflação", comentou Campos Neto, da Tendências.

Neste período de um ano, o dólar recuou dos R$ 2,4380 vistos no balcão de 22 de agosto de 2013 para os R$ 2,2660 verificados ontem - um recuo de 7,05%. Assim, os leilões impediram a moeda americana de atingir patamares mais altos, o que pressionaria ainda mais a inflação.

Em agosto do ano passado, a inflação em 12 meses acumulada pelo IPCA estava em 6,09%. Já em julho deste ano (dado mais recente), o acumulado em 12 meses estava em 6,50% - em cima do teto da meta do BC. Houve piora no período, mas a inflação poderia estar ainda mais elevada.

"O programa do BC foi eficaz para conter uma valorização (do dólar) que teria sido bastante relevante. A instituição conseguiu proteger o preço e a inflação. Mas é preciso reverter isso", completou Nehme, da NGO Corretora.